人幣滙率不穩 中國3泡沫恐爆破

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撰文:     易憲容 中國社會科學院金融研究所研究員
欄名:     中國經緯

對於當前中國的經濟形勢，內地及海外的判斷基本處於兩極。在內地，無論是總理李克強，還是不少財經部門的首長，基本上認為當前中國經濟形勢，盡管有經濟增長下行的壓力，但是形勢一片大好。

中國經濟形勢 內外判斷兩極

比如，李克強認為今年上半年中國經濟增長7%，在世界主要經濟體中居前列。還有，就業充分，經濟結構正向好的方向變化，經濟運行緩中趨穩。所以，政府對當前的中國經濟形勢持有信心，根本上不用過多的擔心。

但對於海外市場來說，則認為中國經濟形勢增長動力不足，出口增長快速下降，產能過剩嚴重，中國經濟中的三大泡沫（房地產泡沫、信貸泡沫、地方債務風險泡沫）有即將破滅的風險，因此中國經濟面臨較大的危機。當前中國股市泡沫的破滅、人民幣突然大幅貶值，都反應了中國經濟增長放緩及面臨巨大風險的現實。

對於同一事物，為何會得出如此兩極的判斷？估計最為重要的是思路不同、所獲得的信息不同，對中國經濟形勢得出的結論當然會南轅北轍。

A股暴跌人幣突貶 全球震盪

從傳統思維看，中國股市暴跌，盡管存在之前過度炒作之原因，但更多的是來自沒有實體經濟支撑。而人民幣的大幅貶值，再加上所公布的傳統數據遠遜於預期，這於前十年對中國需求過度依賴的經濟體來說，自然會把問題歸結到中國經濟衰退的危險上。

在這種情況下，全球市場豈能不對人民幣突然大幅貶值產生強烈的反應？這豈能不引發全球金融市場的震盪？在這樣的基點上，對當前中國經濟肯定會給出錯誤的判斷。

但實際上，無論是中國國內生產總值（Gross Domestic Product，簡稱GDP）增長下行，還是出口增長減弱，都是中國經濟從出口導向轉型到消費帶動的增長模式的必然過程。如沒有這種轉型，中國經濟持續增長的動力就會不斷減弱。

而當前中國股市暴跌和人民幣貶值，其肇因於推進中國金融改革，來服務實體經濟。比如股市發展在於調整金融市場結構，增加企業融資渠道和降低企業融資成本，以財富效應來推動實體經濟增長；人民幣的貶值更多在於推動人民幣滙率形成機制的市場化改革，加快中國金融市場對外開放和人民幣國際化的進程等。

推進金改準備不足 不諳市場

但這些金融改革，事先在制度法規上準備不足，對市場反應沒有進行更多的沙盤推演，兩大改革更多的以試錯的心態進行，加上政策操作的不成熟，又選在錯誤的時機推動，這自然容易導致中國股市泡沫的破滅，及引發全球市場對人民幣「滙率戰」的疑慮，從而使得中國金融改革的良好願望，反而成了引發對當前中國經濟形勢錯誤判斷的根源。對中國監管層來說，這不能不說是一個重要的教訓。

其實，對於中國這種具有廣泛深度的大陸經濟體，傳統產業結構及經濟模式的調整，偏離以往的軌道、數據上的遜色可能會十分正常，這是中國經濟轉型的必經之路。比如中國經濟去產能、去槓桿的推進，已在部分傳統產業的一些周期性行業效果初現，如說鋼鐵、水泥、電解鋁、甚至煤炭行業，已出現了供給層面的主動改善，並讓這些行業產品的價格開始小幅回升。

但對於那些過度依賴傳統行業的省份，其經濟結構調整與轉型則面臨着巨大的困難。比如東北三省和山西經濟之所以遭到重創，就在於其經濟結構調整進行緩慢。今年上半年，遼寧和山西兩省不僅經濟增長速度為全國最低，且在過去一年，也是經濟惡化最為嚴重的兩個省份。反之，其他的一些經濟結構轉型的省份則已見到成效。

如重慶市、浙江省、深圳市都成效顯著。又比如浙江省，在過去的幾年裏，杭州市的信息產業、電子商務、網絡金融等行業的布局十分成功，從而使得杭州及周邊地區今年的經濟增長表現特別亮眼。深圳市也是如此。過去幾年對其傳統產業的轉移也做了大量布局，第三產業在深圳近年來表現出明顯的優勢，而這些都成了深圳經濟十分亮眼的焦點。

對於重慶市，之所以能夠在2014年GDP領跑全國之後，今年上半年的GDP增長仍然能夠保持在11%增長水平，繼續保持全國第一，同樣是與該市的產業結構調整轉型有關。重慶市的第二產業中以汽車電子為主導產業，第三產業中以金融及房地產業為主導，消費經濟是該市的增長亮點。其實，看上去重慶市的轉型不如浙江及深圳，「房地產化」經濟仍然為焦點。但重慶的「房地產化」與其他省市的有很大不同，就在於房地產需求以消費為主導，而不是以投資需求為主導，房價水平建立在居民可支配收入基礎上。可以說，如果中國房地產市場房價能夠回歸理性水平，住房不是投資賺錢的工具，那麼中國經濟持續再穩定增長20年根本就沒有一點問題。而重慶則先走了這一步。

經濟棄「房地產化」 增長潛力無限

可見，對於當前中國經濟的判斷，一方面要看到當前中國經濟產業結構調整及轉型所面臨的困難與問題，也要看到經濟體制轉軌所存在的困難，另一方面則要看到中國人口結構、地區經濟差異性、個體經濟的活力性、消費市場龐大等方面的優勢。如果中國政府的經濟政策能夠因勢利導，那麼中國經濟增長潛力與動力仍然是無限的。

現在中國經濟面臨的最大問題有二，一是「房地產化」經濟如何退出，即如何讓房地產真正成為釋放居民消費需求的市場，而不是賺錢或投資的工具。而要做到這點，就得讓中國的房地產市場價格真正回歸理性，回到居民消費需求有支付能力的水平。

二是保證人民幣滙率的穩定。如果幣值不穩，貶值預期強烈，內地資金一定會逃出中國，用甚麼樣的方式也是堵不住的。這樣不僅會讓人民幣的國際化中止，也會引發中國中的三大泡沫破滅。這才是當前中國經濟能夠保持平穩增長最大障礙。

香港經濟日報