高盛玩轉鋁業的秘訣

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期貨交易所大宗商品的實物交割都是在指定的倉庫交割的。如何通過實物商品市場控制期貨交易價格？如果能夠壟斷商品當然是不錯的，這個關鍵點在哪裏？就是交割倉庫。這裏是一個關鍵控制點。

高盛通過買入現貨，並存放在交割倉庫中，甚至延長庫存時間，增加商品實物成本來影響市場價格。具體的操作手法就是期貨市場上做多，然後在實物市場上大量買入，期貨交易價格大漲，高盛多頭單子賺錢了。合適的時候，高盛在期貨交易市場做空，實物市場賣出商品，價格下跌，高盛在空頭市場賺錢了。

由此可見，這個模式的特點就是，通過控制交割倉庫這個關鍵點，高盛在實物市場和期貨交易市場形成了一個閉環。高盛在控制價格的過程中獲得了盈利。

閉環就是一個生態，在一個完整的生態裏，控制關鍵的環節，就能夠控制價格，這是高盛玩轉鋁業給我們的啟示。

2011年夏天，倫敦金屬交易所（LME）接到了一條來自可口可樂公司的意外投訴。可口可樂的代表抱怨稱，雖然實物鋁庫存積壓，但鋁價卻居高不下。

在可口可樂看來，這背後的元兇遠不是市場供需那麽簡單，而是精明的高盛在操縱。倉庫中的鋁庫存非常充足，但由於高盛控制了底特律地區大量的倉庫網絡，使得提取鋁材的等待時間變得比以往都要久。

通過降低庫存流轉率，高盛成功的向鋁材生產商收取高額的倉儲費，推高了鋁材價格，而這些成本最終由可口可樂和消費者買單。

可口可樂戰略采購部主管Dave Smith表示：“高盛人為操縱形成這一局面，推升了倉儲的溢價。把鋁放到倉庫要排隊兩個星期，取出來要等上六個星期。”

可口可樂並不是唯一的受害者。早在一年多前，就有8家公司向LME抱怨過同樣的問題。歷史悠久的LME為全球的鋁、鋅、銅等工業金屬提供基準定價，但這8家公司表示，LME在美國的會員倉庫的運作卻極其低效，讓他們蒙受損失。

2010年初高盛斥資5億美元收購了著名倉儲公司Metro International Trade Services，從而擁有美國底特律的19個金屬倉庫，自那之後鋁價已經上升了13%。高盛在大宗商品價格相對偏低時低價購入Metro，以此來加強其對實物大宗商品領域的控制力，這也成為高盛在倫敦和美國的衍生品交易業務的重要補充。

高盛不僅可以從Metro獲得租金收入，還可以通過它了解實物大宗商品領域的一手信息。一位在高盛競爭對手公司有著多年工作經驗的交易經理回憶，通過實物大宗商品市場傳來的反饋，對期貨合約交易進行適當的調整，這種操作在銀行非常普遍。不過，高盛的發言人對這種說法不斷予以否認，稱Metro工作的員工並沒有與交易員共享過此類信息。

高盛並非唯一一家進入實物大宗商品領域淘金的巨頭，嘉能可、摩根大通都是這個市場的主要玩家。摩根大通最近就收購了一家名為Henry Bath & Son的金屬儲藏公司。總的來講，他們的操作思路就是，當價格相對偏低時就囤積實物商品庫存，直到市場開始回暖，在這個過程為倉庫創造了大量的租金收益。

Gary Cohn豪賭鋁庫存

這類交易對於高盛總裁Gary Cohn來說並不陌生。早在1990年代初，他就被派到倫敦拓展高盛的大宗商品部門J.Aron，並與鋁結下了不解之緣。

當時，鋁存在很大的期貨溢價，即期貨價格遠高於現貨價格。這意味著擁有大量鋁和其他金屬敞口的高盛大宗商品指數（大宗商品界的標普500指數）的投資者，不得不花額外的錢，不斷地用新的合約來替代現有的到期合約。

每張期貨合約都有到期時間，當日期臨近，合約持有者有兩個選擇：要麽進行實物交割，要麽用一張遠期合約來替代即將到期的合約。

Cohn意識到，選擇交割的成本更低。但這就意味著需要建立一整套倉儲和物流體系，確保交割之後能夠將這些商品交給真正的使用者手上。對於許多期貨交易者來說，為原油之類的商品尋找到買家，並進行運輸是一件很費力的事情，沒有人願意去做。同時，再找到買家之前將它們很好地儲藏起來，也是一項浩大的工程。

但Cohn嗅到了其中的機會。他拜訪了多家倉庫，並對此進行深入研究。他說：“對於我半分鐘就能想明白的交易，我進行了一個月的盡職調查。”

在確信其中蘊含的利潤之後，他將自己的想法告訴了當時在J.Aron任高級經理的布蘭克費恩。布蘭克費恩如今已經身居高盛CEO，起初他對Cohn的想法表示了懷疑。但Cohn很堅持，他已經思考過每一個環節。他告訴布蘭克費恩，這是個“毫無風險”的機會：他能夠對沖掉所有可能的風險（比如利率變動、匯率變動等），並且保證能賺到錢。

在他的說服下，布蘭克費恩同意他先用不超過3億美元試一下，當時J.Aron公司一共也才40億美元資產。

說幹就幹，Cohn馬上在下一周購入了1億美元的實物鋁，約10萬噸左右。盡管Cohn在之前做足了功課，並在布蘭克費恩面前誇下海口，他還是很擔心實物價格暴跌或倉儲費暴增等不可預知的意外因素導致利潤泡湯。不過，第二天什麽都沒有發生，於是他放心地又買了1億美元鋁。第三天，他再次購入了5000萬美元鋁。到了周五，替換新合約所需成本和直接交割所需的倉儲成本之間的差距依然沒有變化，Cohn知道，自己賭贏了。

Cohn繼續購入實物鋁，並將它們儲藏在鹿特丹的倉庫裏。他還詢問公司的鋁生產商客戶，他們是否願意將實物鋁賣給高盛。許多生產商都很樂意。因為高盛既緩解了他們過剩的庫存，又解放了他們的現金流。而對於高盛來說，持有這些實物鋁還抵消了公司在市場上出售的期貨。

在短短兩年多的時間裏，高盛建立起了龐大的鋁庫存。在高盛的推波助瀾下，鋁價創下了自1988年以來最大漲幅。在Cohn瘋狂購入大宗商品的時間裏，實物市場的價格幾乎翻了一倍。J.Aron倉庫裏的金屬庫存大幅升值，在幾年內為高盛貢獻了超過5億美元利潤。

1994年底，在34歲生日前夕，Cohn成功晉升為高盛合夥人，成為當時9600名員工中2%的管理層。與此同時，他還收到了一條令人哭笑不得的投訴：在鹿特丹儲存的金屬實在太多，這些金屬對陽光的反射妨礙了機場空中管制員的正常工作。機場官員要求高盛為庫存金屬蓋上油布，減少對機場導航系統的幹擾。

投訴和調查

2010年Metro被高盛收購的時候，倉庫裏只有一、二百萬噸鋁、鋅等金屬，僅與20多家客戶簽有租約。但多虧了LME規則的限制和市場日益增長的倉儲需求，Metro的租金收益（40美分/噸/天）每年能創造超過1億美元的營收。

當高盛的長期客戶可口可樂開始向其抱怨高漲的倉儲費用和漫長的提貨時間時，高盛安撫可口可樂稱，問題在於LME復雜的規則太過低效且很久沒有更新，高盛只是遵守規則而已。

確實，每天要將大量的金屬移入和移出倉庫是一件浩大的工程。2012年9月的一天，在LME上調了最低轉移限額幾個月之後，Metro 切斯特菲爾德倉庫的18名員工異常忙碌。一列列火車車廂停在鐵軌上，車門大開，等著工人們將一整片一整片的金屬裝上火車。由於這些鋁材實在是太重了，車廂的底盤被壓得很低……

那個時候，倉儲費已經漲到了每噸每天45美分，僅底特律地區的鋁庫存一年就能為高盛貢獻2億美元收入。一位Metro的管理層表示，美國中西部市場的期貨溢價讓倉庫公司利潤豐厚。

他說：“金屬的控制權就是一場所有權的遊戲”，由於實際流通中的商品非常少，市場很容易受到操縱。Metro的客戶主要是對沖基金，他們從Alcoa等生產商那裏購入實物鋁，運到倉庫儲藏起來，同時在期貨市場上做空。當商品運到底特律的倉庫之後，對沖基金就擁有了倉單的控制權。然後，他們會將倉單出售給其他機構從而鎖定利潤，這些機構則希望未來的現貨價格會上漲。

LME加大庫存周轉率的規定並沒能緩解可口可樂和其他鋁消費商的困擾。鋁的期貨溢價已經從2010年的6.5%上升至如今的11%，在2013年夏天時甚至接近12%。

隨著溢價的不斷上漲，高盛和LME在底特律的倉庫也因為涉嫌違反美國反壟斷法而受到起訴。美國司法部即將對此進行調查。

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